欧阳捷：管中窥见五盏烛光

文 欧阳捷

*近跑了一些城市，既有二线城市，也有三四线城市，市场表现虽然各不相同，但逻辑却是惊人的相似，虽然我们说，房地产市场不外乎供给、需求、价格、政策，但是我们依然可以管中窥豹，看到烛光掠影，隐约浮现新动向。

烛光1：楼市调控浪潮或将接近尾声？

眼下，楼市调控依然层出不穷，大城市扩围、三四线城市延展，不断有城市加入调控；调控手段越发趋于一致，日臻娴熟且明显见效，覆盖售前、售中到售后；调控力度还在层层加码，不少城市连续升级，“限购、限贷、限价、限售”“四限”叠加，“竞持、熔断、评分、摇号”创新迭出。

恰如我们曾经说过的，楼市调控按下葫芦浮起瓢，但接下来还会再按下瓢，直至所有的葫芦瓢都被按住。

细细观察，这些调控政策呈现了两个明显的普遍性特征：

一是成熟有效政策被广泛采用，包括“四限”，比如限购、限贷、限价、限售已经至少分别覆盖了55、41、50、20个城市，竞持、熔断、摇号也分别有不少于6、9、7个城市先后采用。

二是加码升级力度并非逐级提高，而是点滴式、补丁式调控，前者通过政策试水、检验市场反应，小心加码调控政策，防止用力过猛导致市场“反转冰封；后者因地制宜、防微杜渐，不断堵塞监管漏洞，严防死守投机炒房，确保房价指数保持稳定。

目前来看，需求端调控按照“房子不是用来炒的”定位，已经明显见效，*客从一二线城市被驱赶至三四线城市，虽未绝迹，却也明显减少。

但是，因为限价，反而使得部分有资格的改善性购房需求提前释放，摇身变成了合规的*需求，这恰恰是供不应求的大城市开盘即售完的背后原因。因此，排除一二线城市供应减少因素，目前销售量的下降并不明显，也意味着潜在需求依然巨大。

本轮房地产市场调控目标非常清晰：“既要抑制资产泡沫，又要防止大起大落”。

从市场情况看，一二线城市进入调整期，整体销售量明显下滑，价格也被按住，无量无价，自然不可能“大起”，调控加码的概率正在走低。

三四线城市虽然销售量增长，但房价要么受限（都市圈三四线城市），要么供大于求、房价稳定，也不会“大起”。有些三四线城市从去年5月以来每月销售量连续出现35%以上的增长，主要是因大城市房价快速上涨导致部分客户购房无望、回乡工作、就地置业，但由于其购买力有限且当地供应充足，因而房价基本未涨，只要房价没有过快上涨，这些城市就不会调控。

眼下楼市“大起”已经没有可能，新增调控或加码升级的城市将会越来越少。

但是，楼市*暗流依然潜涌，持续冲击调控大坝，一二线城市人口还在增加、住房品质有待改善、购房需求期待释放，供不应求依然支撑着房价上涨预期。三四线城市仍在冲动，大房企转战三四线城市，土拍市场热浪此起彼伏，溢价率不断刷新。

同时社会流动性依然充沛，M2增速虽然放缓，但是1-3月增量仍有4.9万亿元之多。*近关于股市打压过度的质疑之声不断，显示社会资金急需泄洪洞口，如果房价上涨预期不能消除，调控稍有放松，*客随时还会卷土重来。

*客尚未看清的是：这轮调控不会再轻易退出，尤其是一二线城市的调控将会变成未来五年的新常态，只要城镇化没有结束、一二线城市的人口黑洞效应没有减退，调控就会长期存在。

目前调控的主要任务仍是防止楼市“大起”，但更重要的应当是继续抑制炒房客的市场预期，假如地方政府宣布调控城市保持连续三年不超过5%的房价增长，相信*客一定会转移战场，避走他乡。

调控接近尾声并不意味着调控的结束，恰恰相反，调控还会继续现有逻辑惯性，不过，下半年我们将难得一见楼市的密集调控了。

烛光2：钱少且贵是调控较后一手牌？

之所以说下半年将难得一见楼市的密集调控，不仅是因为调控的靶向*、收效明显、调控进入巩固期，更重要的是：下半年货币面的变化烈度或将超出我们的预期。

去年11月，我们提出要警惕货币政策的反转，“钱少且贵、信贷增速放缓、居民部门加杠杆不可持续”，今年来看，这些都已逐步成为现实。加上大金融监管推进，不规范的钱被收进笼子，缺钱将成为监管红灯区的新常态。

中国其实不会真的缺钱，每一次的钱荒都是央妈对市场的小测试，但是央妈的测试总是有道理的，类似的测验未来还会再有，现阶段的货币收紧正是应对系统性金融风险的一道防火墙。

钱会少到什么程度？贵到什么程度？

从目前情况看，对应于GDP的增长，M2增速需要保持在10%以上，但4月的M2增速已经逼近10%的临界点（10.5%）,而且4月M2比3月净减少了-0.33万亿元，如果M2增速继续下降过快，或者M2增量继续为负，势必导致市场大面积钱荒、进而拖累“稳中有进”。

其实我们也关注到，央行资产负债已经缩表（虽然央行澄清4月又在扩表，但数据尚未见公布），3月央行总资产相比今年1月的34.8万亿元，已经减少了1.09万亿元，细看分项，黄金储备、对政府债权没少，国外资产、外汇储备基本没少，对非金融性部门债权还有略有增加，真正少的是对其他存款性公司债权少了1.06万亿元，这意味着什么？就是说央妈给这些商业银行机构的现金减少了，而反观去年，央行对其他存款性公司债权增加了3.27万亿元，一增一减，怪不得今年银行缺钱了。

钱少了，流向房地产的钱应该更少。不过，我们看到按揭贷款增速虽然从去年5月较高峰的58.5%迅速下滑至今年3月的18.6%，相比去年同期，按揭贷款也仅仅增加了868亿元。尽管如此，看看其他存款性公司少了1万亿的钱，房地产业现在还算是幸运的。

*行长3月10号说过：“住房贷款在中国还会以相对比较快的速度发展，但是确实要适当平衡。随着住房产业的政策调整，估计会适当放慢”。

显然，未来按揭贷款的增速和增量都还会下降，这不仅是央行的管理预期，也是金融乱象治理的目标。不过，房贷增速会“放慢”但依然是增长的，只不过增量更少，这就意味着钱紧了，但不至于紧到日子过不下去。

目前的金融政策目标是服务于稳增长，稳既包括稳经济，也包括抑泡沫，策略是温水煮青蛙。钱是慢慢收紧的，公开市场操作、信贷额度收紧也都是微幅调整的节奏，因此不会出现货币供应大幅波动引起金融系统震荡的可能。

所以我们看到，钱荒之后稍一放松市场就回归平静，就像给池子里的鱼放水，水龙头不会一下子拧死，鱼才会有新鲜氧气，所以龙头要慢慢地拧，让流量慢慢减少，让鱼儿逐步适应，这也正如楼市调控的策略。

钱少了，自然就贵了，银行间的隔夜利率已经连续提升，上海银行间隔夜拆借利率从去年1月的1.995提升到目前的2.813，并且趋势还在提高，但这仍然不是真正的加息。

真正的加息是名义利率提升，但经济尚未完全企稳，加息不会轻率为之，如果今年二三季度GDP依然保持在6.7以上，就不能排除加息可能。

*近，有的房企或许因为嫌钱贵了就延迟发债，想必又会踏错节拍。因为各国央行早已达成“量化宽松时代已经结束”的共识，钱多且廉已随风而逝，即使没有名义加息，钱也会变得越来越贵。有钱可拿，当然是越早越好，现金为王，才更易把握低价拿地、兼并收购的好机会。

烛光3：三四线城市房企洗牌即将真正开始

如果钱少了，*苦的当然是中小房企。因为钱的蛋糕还要重新再分配，成长性更快的大象会大块切走更多的增量蛋糕，并抢夺银行收回的存量信贷。

其实中小房企几乎早已拿不到银行的钱了，除了高利贷，大概没有别的钱。

高利贷的成本有多少？据说有的基金公司的资金成本已经达到20%，加上基金公司的管理费，谁还能给出这么高的利润率呢？大概不到垂死挣扎的份上，是不会真正理解高利贷的嗜血含义的。

去年我们就曾讲过：对于中小房企，银行已经失去耐心，贷款基本只收不放；购房者正在失去信任，品质服务焦虑仍在蔓延；供应商逐步放弃支持，早已不再垫付款项；政府更是不再庇护，烂尾卷款善后其烦无比。

即便是去年的景象，也可以看到一些中小房企哀鸿遍野，这种趋势恰如过去家电行业的竞争走向垄断，虽然有人还在强调房地产行业的地域化差异，但是，在大房企不断下沉三四线城市之后，中小房企的挣扎越来越显无力。

去年以来，都市圈中小城市销售暴增、地价飙升、房价猛涨，一些本已举步维艰、苟延残喘的中小房企又获得了一线生机和希望。一些三四线城市正在重演去年热点城市土拍的老片子，随着大房企的进驻抢地，有的县城土拍溢价率高达80%甚至160%，当地中小房企居然拔得头筹，殊不知，这些中小房企正在被进驻这些城市的大房企带进沟里，当市场或者政府不能接受如其所愿的房价增长，不论是客户选择还是政府调控，这些房企都很难逃脱破产、烂尾、重组的结局，再无翻身机会。

大洗牌就在这三年。

我们年初预言：四年之后，20强房企将占据房地产的半壁江山，加上其它百强房企，留给中小房企的市场真的很少了。现在手上尚有土地资源的中小房企还有与大房企合作的本钱，没有土地又没有核心竞争力的房企就没有任何机会，除非华山一条路——避走或盘踞在那些大房企还没有入驻的小城镇。

但是，当一二线城市供应难以明显增加，大房企要保持业绩增长，就势必要开疆辟土、拓展市场，所有的三四五线城市都逃不过大房企的视野，凡是大房企进入的城市，不出三五年，中小房企必是狼藉一片。

烛光4：房企降价或近在眼前？！

中小房企会有地遁之术吗？

《封神榜》的土行孙凭借地遁之术曾经风光一时，遇弱则胜，遇强则遁，不幸遇到技高一筹的张奎，失意阵亡。

本周，银监会发布了《商业银行押品管理指引》，其中明确的四个原则之一是从属性原则——“商业银行使用押品缓释信用风险应以全面评估债务人的偿债能力为前提”，这句话的意思就是，只有抵押品还不够，还要看偿债能力，也就是银行常说的“现金流覆盖率”，按照指引的逻辑，如果企业现金流不足，就算是有抵押品，那也是不能贷款的了。

这个指引进一步压缩了贷款范围，也变相收紧了银行贷款额度。虽然中小房企与银行贷款关联度已经很小，但是，涟漪所及，浮叶随波。

现金流！还是现金流！现金流的来源当然是客户，没有客户的*，自然也就没有银行的按揭。

在限购、限贷不断扩展的形势之下，*者逐渐退出，具有购房资格的客户就像池子里的鱼在不断减少，客户资源正变得少有，客户正变得更加挑剔，竞争正变得愈加激烈。

去年我们说过，房企降价动机不强，但两类房企率先降价不可不防。一是中小房企现金断流、不得已甩货出逃，二是大型房企客户截流、拼全力抢夺市场。

今年形势已变，下半年资金绷紧、洗牌开始，没有地遁之术、不能转型逸出的中小房企，又该如何是好？

此番到了郑州，碰到原新城同事，我只此一问：当地中小房企会降价否？

果不其然，确有房企已存了降价之心，因为调控，客户大减，抢夺客户成为头等大事，没有客户就没了现金流，没了现金流随时会猝死。虽然降价损失利润，但毕竟去年房价涨了不少，哪怕是降价仍比去年价高一节。

小房企能想到的事，大房企难道想不到？

棋先一招，关键就看谁先开这名列前茅枪？在什么时点开枪？在哪个城市先开枪？

*想抢客户、*缺现金流的房企会开名列前茅枪，也许近在下个月、也许延至下半年，十有八九是在去年房价上涨过快的二线城市，但其实这些都不重要，这名列前茅枪恐怕已是早晚之事。

*重要的是，这名列前茅枪会怎么打呢？

名列前茅种可能是实弹乱射，价格直降、力度*。三线城市的一个朋友去年买房，据说房价下降了30%，我劝她当心，告诫“这是甩货出逃的节奏”。因为去年这么好的市场，这样的降价就像东北国民党军队败退前的兆头，火炮乱射、全无章法。果不其然，后来该开发商找到我，希望新城控股能够收购他已经濒临破产的公司。

第2种可能是狙击点射，前低后高，明升暗降。有个房企去年开盘只卖6000元/平米，今年市场预判9000元/平米，他们想二期开售8000元/平米左右，可以抢得先机、同时阻断竞品，虽是真心让利、却仍利润丰盈，而且房价有所上涨、不致客户投诉，可谓一石三鸟。目前，这种可能性是较大的，也是符合调控目标且不伤及市场稳定的。

第三种可能是对空放枪，名为降价、实为吆喝。这类房企的产品尚好、现金流尚可，在其它房企降价之后，也跟着虚晃一枪，借市场混乱，浑水摸鱼。

一旦打响名列前茅枪，接下来的市场会怎么样？

烛光5：防大落或将成为调控新核心？

显然，在对峙激烈、神经紧绷的市场环境下，第2枪很可能就会失手打出，接着会有第三枪、第四枪，乱枪跟进、一片哀嚎，就像电影大片一样。

如若果然如此，会否带来降价浪潮？

这种可能性一定会有，但相信时间不会太长，很难称为一个周期，或许称为降价风波更为合适。原因有三：

一是在限购城市中有资格的购房者并不会因为降价而增多，名列前茅波的降价会迅速捞走有资格的客户，当池子里的鱼减少之后，即使跟进降价也无法争取更多客户。更何况一旦降价、就要一次到位，到位即意味着触及成本底线，更大幅度的降价很难承受，后续的降价策略也就基本失效了。

二是降价虽然能提升客户的相对购房能力，但也会加重市场观望情绪，特别是渐进式降价反而助长继续降价的预期，当更多的房企加入降价大军，客户也会无从选择，导致有效客户分流减少，进而迅速冷却市场。历史经验证明，市场冷却之后，仅靠降价是救不回市场的。

三是降价虽然符合去泡沫政策思路，但大范围、大幅度降价伤及房地产市场稳定，拖累城市发展与经济增长，导致土地拍卖不畅、*减少、施工延缓、交付延迟、群诉事件蔓延，不为政府和社会所认可。

因此，市场或许很难形成跨度很长的降价浪潮。但是，初始的自由落体仍然可能演变成一个冲击波式的降价风潮，并在各地城市传染蔓延，即便假定房价下降10%，同时影响销售量也下降10%，对房地产*、GDP的影响也将是非常明显的。

或许防“大落”将很快变成调控的新核心。

防止“大落”也是调控，而且是核心去年就已确定的“既要抑制资产泡沫，也要防止大起大落”的政策目标。

这是一种保持平稳的底线思维，既不突破上限，也不穿透下限，现有的点滴式、补丁式政策也印证了政府希望在上下限之间寻找平衡点，*地控制一定幅度的波动。

政府当然不会再让好不容易控制住的资产泡沫再次膨胀，也不会让金融去杠杆影响经济转型和结构调整，更不会沿用过去“放松→刺激→膨胀→打压”的调控周期性逻辑，现有调控政策或会调整，但不会完全退出。

政策依然会贯彻“房住不炒、因城施策”的思路，针对刚需和改善型需求的政策或会微调，稳定市场的限价或会变成双向控制，针对*需求的限购、限售应该不会退出，政府也会容忍房地产的适度降温，帮助金融去杠杆、楼市去泡沫，房企决不可一厢情愿地陷入传统的“政府救市”惯性思维。

防止“大落”绝不是过去意义上的“救市”，而是防止销售量价和市场预期的大幅波动，这个任务在某种意义上比防止“大起”更加艰巨，因为推车上山难，拽住下山的溜车更难，让正在下山的车转头上山是难上加难。

相信政府出手不会太快，一方面市场波动需要观察，另一方面政策转向需要共识，当然，出手过慢也会导致溜车下滑过线，拉回来更加费力、更花时间。

政府会有什么办法吗？当然有：

比如适度放松限购范围（如高学历人才不受限购约束），特定改善型购房可以适度降低*，提高投标门槛限制中小房企竞拍土地，二线城市调控政策暂缓加码、高热三四线城市先行强化限贷限价等等。

限价绝不是只能单向管控，涨价固然不行，大幅降价恐怕也不容易获准备案，如果中小房企真的难以支撑，相信政府会采取合纵连横的策略，牵线大房企兼并收购小房企，而不会允许市场和房企的“自由落体”。

如果真的出现“大落”，房企该怎么办？

企业只能做好三件事：

一是防患于未然，要深刻理解政府维护社会和经济稳定的意愿和决心，即使牺牲部分房企利益甚至“性命”也一定是在所不惜的，只有自己才是自己的救世主。

二是现金为王的周期已经轮回，按照毛主席的名言：“手中有粮、心里不慌、脚踏实地、喜气洋洋”，定期进行现金流压力测试、资金盘点，加大融资力度和现金储备，不浪费资金用于回购、分红、参股，控制适度的*节奏、绝不激进抢地，确保安全跨越市场波动期。

三是加快进度、加力推广、加速推盘，绝不浪费每一个客户，老盘快速去存货，新盘保守定价格，同时提前准备销售应对预案，一旦降价出现，必定随行就市。

当然，市场震荡恰如波涛汹涌的海上，小船不能靠岸，唯遇大船、方能解脱，兼并收购浪潮越来越近、越来越猛，有钱的大房企可以主动迎合政府要求、兼并收购，借机扩规模、抢份额，减少竞争、弯道抢超，聪明的小房企需要抢先勾兑、寻求合作，争取傍大款、渡难关，顺势退出、金盆洗手。

“

稳定是大局

波动很正常

调控新目标

涨跌有底线

”

理解大势，做好自己，顺势而为，争取主动，祝大家好自为之、期待好运吧。