欧阳捷：去库存暂告一段落，淘项目把握好时机

文 | 欧阳捷

导读：大放水、大基建、补库存，房企的机会在哪里？

提要：

1、住宅去库存已成悖论

2、商业去库存有待破题

3、政府大基建带来机会

4、房企淘项目精打细算

前天，中国建 设报受部委托，在中国建筑标准设计院组织了一场小型调研会，中房协领导和四家知名房企高管探讨了对中央政治局会议精神的理解、对当前及下半年市场的预判，以及目前存在的问题、政策措施背景和相关建议，信息丰富、内涵深入。

其中，也交流了去库存问题。

国家统计局数据显示，上个月的商品住宅待售面积仅为26869万平米，相当于2017年商品住宅销售面积的18.6%，换句话说，按待售面积计算，住宅库存去化周期只有2.2个月。

商业待售面积也已明显下降，上个月的商业待售面积为14303万平米，仅相当于2017年商业销售面积的1.11倍，去库存也只需要一年时间，商业库存去化也已经接近尾声。

去库存可以宣告结束了吗？

01

住宅去库存已成悖论

自2015年启动“去库存”战役以来，在政策的大力推动下，商品住宅库存去化速度远超预期。

一二线城市早在2016年就已经出现普遍性的住宅库存短缺，较后不得不采取限购限贷政策抑制需求，保持与低水平供给相匹配的低水平需求。

今年一线城市住宅用地依然保持低水平供应，截止到8月17日，无论是建设用地面积还是规划可建面积均相当于2017年全年的40%，预计今年也将处于2007年以来仅高于2016年的历史低位。

未来，一线城市商品住房供应不足的矛盾还会再次凸显。

与此同时，一线城市的租赁住房供应占比却明显提升。

如今年以来，上海供应住宅用地面积仅为254万平米，相当于去年全年的41.3%。其中，租赁住房供应约占57.4%，可售性住宅占比仅为22.7%，可售型住宅供应被严重挤占。

虽然这符合“房住不炒”的定位，但是，

同时，用于租赁的多余住房也会逐渐减少，“无房可租”将助推租金上涨，目前来看，这种可能性还在趋势性增大。

尽管如此，一线城市依然没有动力补库存，因为控房价才是首要目标，市场越小，可控度越高。

至于需求，未来只能通过都市圈发展外迁产业和人口，让核心城市周边中小城镇去匹配供应了。

北京把北三县纳入统一规划，主动尝试打破护城河，规划先行、轨交跟进，有利于实现首都产业人口的疏解和城市空间人才的腾笼换鸟。

深圳则是无地可供，如果不能扩市增地，要么，吸引人才、赋能新兴产业的计划只能落空，要么强势调整产业人口结构、实现腾笼换鸟。

二线城市普遍补充了库存，截止到今年8月17日，商品住宅用地供应面积相当于去年全年的68%，明显快于时间进度，预计今年全年住宅用地供应会超过去年。

二线城市商品住宅用地供应虽然有所增加，但远远不能满足人口增长和人才引进的住房需求。

以西安为例，截止到6月20日13时，全市市外迁入共500068人，而住宅用地供应规划可建面积仅比去年同期的842万平米增加了23万平米，相当于 新*人口只能满足人均0.46平米的住房需求。

二线城市发展租赁住房的意愿相对较弱，毕竟租赁住房供地会损失土地出让金，而二线城市对土地财政的依赖度更高。

从23个一二线城市来看，以2017年土地出让金与一般预算收入比值作为土地财政依赖度，可以看出，土地财政平均依赖度高达80%，较高的达到154%。

因此，在耕地保护红线不能突破、城市发展用地资源逐渐枯竭的二线城市，势必采取维持相对低水平的土地供应，同时，力图维持相对高水平的住宅地价，以期节约可用土地资源的同时不减少土地财政，这就*终导致城市补库存有限性。

如果二线城市不能在吸引人口的同时，加大补库存力度，未来，二线城市买房也将变得愈发困难，在一线城市“买不到或买不起房”的现象将在二线城市不断复制。

三四线城市的库存去化周期也已处于低位，进入补库存周期。

从商品住宅销售面积来看，三四线城市同比增长4.8%，略高于全国平均4.2%的增幅（一二线城市同比增长仅为0.2%），销售占比达64.5%，比去年同期仅提升了1个百分点。

截止到今年8月17日，三四线城市成交住宅用地面积与规划可建面积均已达去年全年的83%，补库存进度明显超出序时进度。

并且，三四线城市库存补充同比增速高达57%，远超销售增速同比，明显是不合理的。

这在一定程度上再次证明了土地供给政策的非市场化——人是流向大城市的，但土地供给却倾向于中小城市。

未来，有些中小城市又将回到去库存的老路上，在这些城市不是买不到房的问题，而是将面临政府趁机推地、房企加速去化、客户资源消耗、房价居于高位、市场逐渐降温的问题。

各线城市已经普遍性补充库存，为什么中央却迟迟没有宣布“去库存”的结束？

原因就在于，去库存其实只是一个过程。

就像一个小卖部，当销售不错、存货不足时，就需要进货补仓，当某种货品销售不畅、存货积压，就只能停止进货、清仓促销。而促销大战见了成效，商家又会再度进货，补充库存，库存来来去去，周而复始，永无了结。

由此可见，去库存并非结果。没有战役的胜利，何来成果宣布？

其实，去库存的本质与去产能、去杠杆一样，都是过程因子，我们可能过于关注这个过程，而忽略了我们真正想要的结果。

我们真正想要的结果是什么？

住房市场的核心目标应该是满足人民群众自住型需求。

我们还是应当回到国务院、住建部提出的“人地挂钩”的政策逻辑，尊重城市化进程中人口的趋势性流向，增加大城市住宅用地供给，控制中小城市住宅用地供给，满足进城人群的居住需求和市民的改善需求，实现住房供求基本平衡。

02

商业去库存有待破题

借势住宅去库存，商业库存状况也得到明显改善。

但是，商业去库存依然存在同样的悖论——去了库存的城市再加库存。

虽然一线城市加库存的力度不大，但却连续两年明显增加了供应。

今年上半年，二线城市的商业办公用地补库存出现明显回升，很多二线城市的商业体量其实已经饱和。

三四线城市的商业似乎也是同样在补库存。

商业补库存与商业待售面积的下降趋势相对应，在某种程度上反映了居民对于通货膨胀的恐惧与资产保值的期待。

但政府去库存则凭借杠杆转移，着眼于维持楼市繁荣稳定，*终确保土地财政收入，继续通过城市发展拉动经济发展。

因而很多城市政府不顾商业现状及未来趋势，盲目推出商业办公用地，意图通过城市繁华吸引产业与人口、做大城市规模、提升城市能级与行政级别。

商业的去库存与补库存也就交错进行，绵绵无期。

我们真的需要那么多的商业吗？我们真的需要在去库存与补库存中不停地纠结吗？

其实，商业的较大问题不是去库存，而是商业理念与时代进步的脱节。

商业与住宅较大的差别是价值逻辑不同。

即便是区位、地段、配套不如人意，甚至风水不佳的住宅，只要不是在人口持续净流出、住房供给远超需求、未来也不会有前景的小城镇，打个5-7折销售总是能卖得出去的。

其价值逻辑在于只要具有居住属性，合适的价格就必有买家，毕竟我们的大中城市住房供给仍有不足。

在商业竞争激烈的环境中，很多商业经营者对此认知不足，导致商业体价值大幅折损。

比如散售集中式商业，导致无法实现有效的品牌定位与统一经营，本土火锅店挤走了知名品牌服装店，健身集合店遭遇小业主的租金期望困扰，少数经营不善商家拖欠物业管理费用造成商业整体经营品质下降，迫使优质品牌逃离。

很多政府决策失误加剧了商业体的价值折损。

比如，商业网点布局不合理、商业体量过剩，导致商业经营回报率低下，浪费了土地资源和居民财富。

再比如，沿街商铺过多导致街景紊乱、污渍遍地、影响交通、安全隐患。

不仅如此，商业是否能够销售成功或价值提升，关键取决于其未来的经营潜力和投资收益，也取决于其未来的流动性与避险功能。

但是，

大量资金沉淀在商业资产上无法流动，阻碍了优秀商业地产商和运营商继续投入资金发展优质商业，商业资产证券化之路依然遥不可及。

电商的冲击更使得商业饱和区域的散售型实体商铺变得多余。

新零售概念如日中天，被包装成线上、线下、物流，人、货、场。

但是，新零售并未脱出物质交换的本质，零售本身从未摆脱物流，无非销售过程增加了新的渠道(线上)和工具(电商)而已。

新零售并没有挽救社会零售总额增速的趋势性下降，只是切分了零售市场的蛋糕，蚕食了实体商业的份额，当不起“新零售时代”之名。

临街社区商业日渐凋零，商业价值不断减退。

实体商业经营的根本困境其实在于并未洞察人类的本性——当我们基本满足了物质欲望之后，我们更需要精神享受。

而精神享受更需要一站式的、更大型的、全客层的商业广场，需要一整天甚至更多的时光消磨，这样的商业是需要业主自持而非分割销售，才能实现统一经营、资产增值。

未来，临街散售型商业将永远失去再现繁华的可能，除非依托自持运营的品牌商业综合体。

上海正在部分拆除、关闭临街商业，虽然起因未必是源于临街商业饱和，但却不小心走上了正确的道路。

03

政府大基建带来机会

当前规模以上的工业增加值增速仅有6%，低于预期的6.3%，实体经济产出创了历史新低。

7月份的零售销售增速也仅有8.8%，国内消费持续收缩。

全国固定资产投资（不含农户）355798亿元，同比增长5.5%，增速比1-6月回落0.5个百分点。其中，基础设施投资从年初两位数增长放缓至1-7月的5.7%。

如果没有房地产投资10.2%的增长拉升，固定资产投资直接大幅度拖了经济增长的后腿。

经济稳增长堪忧。

这也是为什么中央政治局会议提出了“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”的“六稳”方针，其中要加大基础设施补短板的力度。

国务院还明确表态，在安排地方财政赤字8300亿的基础上，要加快今年1.35万亿地方政府专项债券发行和使用进度，而上半年，地方政府专项债券只发行了3673亿元。

国家发改委迅速恢复城市轨道交通审批，重启了一度叫停的城市轨道交通建设规划审批工作，并审议通过了长春市总投资高达780亿的第三期、8条地铁项目，其中60%的资金来自银行信贷，未来成都、西安、武汉、南昌等城市的地铁项目也有可能获批。

中铁总公司人士确认“2018年铁路固定投资额将重返8000亿以上”，远超原计划的7320亿。

7月新增基础设施行业贷款1724亿元，比6月多增469亿元。

城投债再度成为债市交易员之间*抢手的品种。

城投债既有轨交债、高铁债，也有公路债、棚改债，上半年收紧的棚改项目在下半年又会放松。

04

房企淘项目精打细算

目前大房企库存充足，按照企业年报，20强房企平均土地储备达到约5652万平米，即使未来两年不再拿地，亦可满足约2年的开发、销售。

更多的中小房企已无资金可用，下半年的补库存也将暂告一段落。

从国家统计局数据来看，虽然房企销售额两位数增长，但按揭贷款依然是负增长的，这也意味着银行房贷额度依然没有放松。

尽管银行依然认为房贷是较好的资产，但在中央政治局会议“坚决遏制房价上涨”的要求下，目前银行加大按揭贷款支持力度的可能性基本不存在。

开发贷款同样也是负增长，下半年回到正增长的可能性也是很低的，因为定向放水更要严控资金流向房地产。

房企回笼资金更多依靠定金及预收款，通过提高*比例，使得定金及预收款同比大幅增长，而且，其占房企到位资金的比例也在提高。

在目前市场供求基本平衡的情况下，购房者相对处于弱势，预计这部分资金同比还会继续增长。

由于销售回笼资金纳入监管账户，与工程建设进度挂钩、使用受限，因此房企拿地资金更多需要依靠自筹资金。

今年以来，房企自筹资金占比下降了0.2个百分点至32.4%，除了补充运营流动资金，用于拿地的资金还是相当紧张的。

*近也有一些高管朋友问我：“现在是不是拿地的时候？”

也许，什么时候都是拿地的时候，关键是在哪里拿地，以及用什么价格拿地？

比如，去年至今年上半年，棚改的三四线城市就是较好的拿地机会点，而一二线城市恰恰相反，很多项目都在相对高位被套。

一个好的项目可能救活一个企业，一个差的项目也可能拖垮一个企业。

拿地的时机固然重要，拿地的季节或许更加重要。

时机是恰到好处的时间点，比如，抄底捡漏就是抓住了较好的时机。

在火热的夏季，还有许多城市地价房价交替上升，只要投钱进去，都会盆满钵满，去库存之后，许多三四线城市中小房企也都解套了。

当秋季来临，房价不能涨了，地价也将不涨，然而，无论是政府还是房企，大家余钱都已不多，在储备粮草、准备过冬的时候，好地是可以淘一淘了。

现在正是淘好地的好季节了。

如何淘好地？

一线城市特别要谨慎。

去年调控正酣之时，有个一线城市一把手市长专程到住建部交流思路，言道：“你们一定要顶住”。

想想这是很有意思的一幕，住建部是中央调控督战队，地方政府是主体责任突击队，突击队长回身拿枪跟督战队说“顶住”，显然是担心友军溃退，自己变成孤军奋战。

一线城市的房价无法放松，不仅这里是执行中央意志的风向标，而且谁也担当不起房价泡沫破裂的责任。

只要房价被按住，收入继续增长，房价收入比就会很快下降。

只要新房价格被按住，地价和二手房价就不可能继续上涨，楼市资产泡沫就会收敛，这才能帮助我们在对抗美国的贸易、经济、科技、金融、货币大大小小的战役中站稳脚跟。

二线城市冷静寻机会。

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