250亿港元市值拿下物业*股头衔 碧桂园服务凭什么贵过绿城服务？

导 读

碧桂园服务背靠的碧桂园集团拥有的庞大土储规模和未来合约销售高增长的预期，决定了碧桂园服务未来收入和利润增长更高的可确定性，这也是市场对其期望值更高的原因所在。

地产壹线 王柔金 发自广州

谁是物业*股？在宇宙*房企碧桂园集团分拆物业板块成立碧桂园服务集团，并成功以介绍上市方式登陆香港资本市场以后，物业*股头衔也迎来更迭。

6月19日，碧桂园服务正式在港交所主板挂牌上市，开市价格每股10港元，总市值*达250亿港元，跻身港股物业服务市值榜首。

虽然开市交易时间只有短短五日，但碧桂园服务股价却已经历一轮跌宕起伏，6月19日*开盘盘中曾一度下跌12%，及至收盘时却*终回升至开盘价的10港元；6月20日股价报收9.02港元，下跌9.8%，6月21日又上涨15.52%，报收10.42港元；6月22日继续上涨9.76%及至11.44港元。

但无论是高开还是低走，稳定在250亿港元左右的总市值都已助力碧桂园服务坐稳物业服务*股位置

据网易房产统计，以6月21日收市价为参考值，碧桂园服务260.5亿港元的总市值，已成功超越绿城服务、雅生活、彩生活、中海物业等优先上市的物业平台，成为碧桂园继规模登顶之后，再度拿下的又一个*。

壹

辗转两年成功登陆港交所

6月19日上午9点30分，伴随着杨国强一声响亮的敲锣声，碧桂园旗下物业平台正式从母公司碧桂园集团分拆，并成功在港交所挂牌上市。为了这一刻，杨国强已经历近两年时间的等待。

网易房产了解到，碧桂园服务原定于A股上市，并于2016年8月31日向上海证券交易所递交上市申请(「A股申请」)。此后，碧桂园服务着力推进A股上市事宜，但在努力一年半无果之后，碧桂园服务*终决定转战港交所。

对于未能在A股实现上市的原因，碧桂园服务方面就宣称，于2017 年5月至2017年12月之间，碧桂园服务与中国证监会进行了多轮书面意见交流、非正式调查及讨论。在审查A股申请时，中国证监会的主要意见是关于碧桂园集团为过往碧桂园服务物业管理业务的主要物业项目来源及碧桂园服务是否能在这方面独立于碧桂园集团营运。就此而论，碧桂园服务多次与中国证监会讨论独立性问题，并提交适当意见以解决其疑虑。

或许是沟通迟迟没有结果，碧桂园服务*终选择于2017年12月撤回A股申请并获批。此后碧桂园服务开始转战港股，并在短短半年时间之内就实现了上市。

网易房产了解到，碧桂园服务得以如此快速登陆港交所，主要原因正是在于采用了介绍方式、实物分派股份方式上市，因为不涉及公开集资，审批流程得以加快。

具体而言，碧桂园分拆物业板块独立上市，分拆上市将透过股份以介绍方式上市及碧桂园分派落实，据此，合资格碧桂园股东将据此获得相关股份。分拆概不涉及碧桂园股份或碧桂园服务任何其他证券的提呈发售以供购买或认购，且将不会就分拆募集任何资金。

碧桂园分派将按照合资格碧桂园股东各自在记录日期于碧桂园的持股比例，完全以实物分派方式向彼等分派合共25亿股股份（相当于碧桂园服务的全部已发行股本）予以满足。根据碧桂园分派，合资格碧桂园股东将有权就于记录日期每持有8.7股碧桂园股份获发1股股份。合资格碧桂园股东根据碧桂园分派可获派的股份的零碎配额将不予分派，而是将由碧桂园在市场上合併出售，及该等出售的所得款项总额（扣除开支及税项）将为碧桂园的利益予以保留。

贰

碧桂园服务的“家底”

随着碧桂园服务招股书的披露，从前极少为外界所知的有关碧桂园物业服务的经营业绩情况也*暴露在公众视野之中。

招股书显示，碧桂园服务物业管理组合遍布全国28个省、市及自治区的240多个城市，截至2017年12月31日合同管理总面积约达329.5百万平方米。截至2017年12月31日，碧桂园服务于中国管理440个物业项目及向约100万户业主提供物业管理服务，收费管理总面积约为1.23亿平方米。其中由碧桂园集团开发的物业1.09亿平方米，占比89.1%；由独立第三方物业开发商开发的物业1333万平方米，占比10.9%。

招股书显示，碧桂园服务有三条主要业务线，即(i)物业管理服务，(ii)社区增值服务，及(iii)非业主增值服务。

其中，物业管理服务包括为业主、住户以及物业开发商提供一系列物业管理服务，包括保安、开荒清洁、绿化、园艺及维修保养服务，*服务于住宅社区

社区增值服务主要包括：(i)家居生活服务，例如购物协助、家政、绿化、园艺、拎包入住及其他定制服务，(ii)房地产经纪服务，及(iii)公共区域增值服务。

非业主增值服务则涵盖了(i)向物业开发商提供售前业务管理方面的谘询服务，及为其他物业管理公司管理的物业提供谘询服务，及(ii)在交付前阶段向物业开发商提供开荒清洁、绿化及维修保养服务。

数据显示，于2015年、2016年和2017年，碧桂园服务分别录得营业总收入16.72亿元、23.58亿元和31.22亿元。其中物业管理服务收入的历年占比分别为85.7%、83.0%和81.5%；社区增值服务收入的历年占比分别为7.3%、8.2%和7.7%；非业主增值服务收入的历年占比分别为6.5%、8.5%和10.5%。

于2015年、2016年和2017年，碧桂园服务录得净利润2.20亿元、3.53亿元和4.40亿元；毛利率分别为30.6%、33.9%和33.2%；净利率分别为13.2%、14.9%和14.0%。

叁

物业*股凭什么？

虽然上市披露将碧桂园服务的整个“家底”暴露在了公众面前，但由于采用的是介绍上市的方式，无需发行新股和融资，有关碧桂园股价和估值几何的问题，未到碧桂园服务正式上市的那一刻，谁也无从得知。

实际上，在碧桂园服务正式挂牌上市以前，就有机构高层和股民对股价进行过估算。据某自媒体报道，风云资本某高层分析，近些年碧桂园作为地产界一哥，拥有的物业体量巨大，碧桂园服务所管理的业务规模远远大于现在营收，去年实现4.02亿元净利润。碧桂园服务总股本25亿，也就是2017年每股*约为0.1964港元。未来，碧桂园服务主要通过招标流程获得大部分目前还属于碧桂园的物业管理合约。

该人士预估，碧桂园服务具有较高*前景，19号交易日碧桂园服务的股价应维持在每股8港元左右。

有股民则通过中海物业、绿城服务、雅生活服务和彩生活等四只在港上市内地物业股估值来推算碧桂园服务每股到底值多少钱。据分析，中海物业、绿城服务、雅生活服务和彩生活基于2017年每股*的静态市盈率分别为30倍、47倍、31倍和18倍，考虑到绿城服务有一定特殊性（持股其他公司），剔除*和*市盈率，以与碧桂园服务*为类似的中海物业的市盈率30倍为参考，挂牌当天，碧桂园服务每股价格约为5.89港元。

然而，*终结果出炉，碧桂园服务6月19日开盘价定在了10港元/股，远超市场此前预测。250亿港元的总估值，也让碧桂园服务一举超越绿城服务，成为物业上市*股。

（数据来源：2017年财报数据、6月21日收市股价、地产壹线整理。）

网易房产对比碧桂园服务、绿城服务、雅生活服务、彩生活和中海物业等五家在港上市物业服务平台2017年财务数据显示：从营收水平上看，绿城服务的51.4亿元，远超碧桂园服务的31.22亿元；但碧桂园服务4.4亿元的净利润表现则优于绿城服务的3.92亿元。

从毛利率和净利率表现上看，彩生活表现*，碧桂园服务和彩生活服务表现居中，中海物业和绿城服务则表现较差。

从收费管理总面积上看，彩生活以9亿平方米居首，碧桂园服务、绿城服务和中海物业的在管面积不相上下，雅生活服务在管面积则较少，仅为580万平方米。

而从市盈率（静态）上看，碧桂园服务（54.09）和雅生活服务（57.42）等新近上市平台等市盈率要远高于中海物业（28.72）、彩生活（28.79）等平台。

国泰君安分析师刘斐凡就指出，当前，物业公司股越来越受到资本的追捧，由此也带来了一轮估值修复。首先从行业大环境来看，当前整个货币环境收紧，像房地产这类周期性行业受到的影响会更大，而物业行业具备抗周期性，增长预期比较确定，所以开始受到资本的青睐。

其次，当前房地产市场开始进入存量时代，一方面，物业管理整个行业是在持续增长的；另一方面，伴随着行业各方亦开始抢夺物业市场，整个行业的集中度也将进一步提升。

在行业有增长，行业内集中度提升又进一步带来龙头企业增长的情况下，作为物业股当中的龙头企业（碧桂园服务在中指院物业公司综合排名中排名第三），其实是比较占据优势的。

碧桂园服务背靠的碧桂园集团拥有的庞大土储规模和未来合约销售的高增长预期，决定了碧桂园服务未来收入增长和利润增长更高的可确定性，这也是市场对其期望更高的原因所在。

而对于为什么会产生如此巨大的估值差异，银河国际的分析员李嘉豪则指出，这是由于不同物业公司之间情况的差异性。

以雅生活服务为例，李嘉豪认为，雅生活服务在未来可预期的时间里，将承接绿地的很大一部分物业管理业务，这将带来雅生活服务在营收、利润方面一个很大的可预期增长；而中海物业在香港资本市场的认知中，由于其央企身份的掣肘，其给资本市场的印象一直是对对外扩张积极性不足，这便大大降低了市场对其未来的可增长预期；至于彩生活，由于过去实施的一系列并购原因的影响，彩生活目前财务费用偏高，资本市场更倾向于等财报出炉再做进一步的估值判断。

李嘉豪进一步指出，当前随着房地产市场进入存量时代，各方开始抢夺物业市场，致使第三方物业服务输出成为了所有物业管理公司发力的*之一，但目前包括雅生活、碧桂园服务等物业管理公司，由于上市时间都还太短，要想评估其第三方物业服务的输出能力，还有待更多时间的表现去验证。

与此同时，碧桂园服务此前的物业管理业务大多集中于三四线城市开展，在一二线城市缺乏相应经验，这也会对其未来发展形成考验。

碧桂园服务招股书就显示，截至2017年12月31日，碧桂园服务物业中，由独立第三方物业开发商开发的物业1333万平方米，占比10.9%。

于2015年、2016年及2017年，碧桂园服务就管理由碧桂园集团开发的物业而进行投标的中标率分别约为100%、100%及99.7%；就管理由独立第三方物业开发商开发的物业而进行投标的中标率分别约为90.9%、88.2%及55.8%。

碧桂园服务方面称，业绩记录期内中标率下降，乃主要由于公司参与了更多的招投标程序，以期获得更多的合同管理由独立第三方物业开发商开发的物业。

作者 王柔金

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