降杠杆的合景泰富：拿地几乎停滞 地王项目赔本销售

壹线君的第 920期推送

2016年，合景泰富开启了扩张之路，然后就在其刚刚迈入千亿门槛的2020年，去杠杆来了。

2021年公司的销售目标是1240亿元，而前7个月合景泰富的销售额为643.1亿元，完成全年目标的51.9%。

在拿地全面收缩的背景下，合景泰富还能在千亿俱乐部中撑多久还是未知数。

凭借前几年在土拍市场上激进举牌，一直被视作“清闲”房企的合景泰富晋升“新华南五虎”——2017年至2020年公司销售金额的复合增长率达到39.7%。今年上半年，公司的销售规模为561.8亿。

到了7月，公司销售额为81.3亿元，同比下降11.9%。2021年公司的销售目标是1240亿元，而前7个月合景泰富的销售额为643.1亿元，完成全年目标的51.9%。

当合景泰富在千亿路上蒙眼狂奔之际，三道红线让其依靠高杠杆的扩张模式顿失动力。

今年上半年半年报显示，合景泰富的归母净利润为27.52亿元，同比减少21.71%。

与之对应的是，销售及营销开支还有行政开支大增，导致合景泰富的三费费用率高达18.8%。 而今年一季度，大中型房企的平均费用率是10.31%。在房企普遍强调“向管理要效益”的时代，合景泰富任重道远。

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净利下滑严重 同比跌22%

今年上半年，合景泰富的毛利约为39亿，同比下降6.7%，半年报解释毛利减少主要是由于销售成本增加所致。另外净利润为28.53亿元，同比下降22.05%。对此，合景泰富表示，下降主要是公司销售费用增加导致的。

同期合景泰富的销售及营销开支为7.8亿元，同比增长87%。公司的解释是由于物业板块合景悠活分拆后服务费用无法被抵消才增加。

而同样是今年上半年，分拆物业板块上市的越秀地产并未出现销售费用大增的情况。

另外，上半年合景泰富的行政开支增长24%，融资成本增长28%。“三费”的急剧增长拖累了公司整体的利润表现。

业绩会上，对于行业利润下滑的现象，合景泰富管理层表示，公司通过布局高端产品能提高利润。不过从其收入来源来看，今年上半年来自物业的销售收入为122亿元，同比还下降了2%。

半年报对此给出的解释是，已交付总建筑面积减少了，但是项目平均销售价格从去年同期的12428元/平米增加至15810元/平米。另外今年上半年，合景泰富项目的平均销售价格为19600元/平方米，同比增长17%。

产品结构上，合景泰富以中高端住宅、城市更新业务为主，这意味着公司的产品多为低周转，单价高且回款周期长。在大城市普遍限价限售的情况下，这类产品的去化速度一直颇受外界质疑。

2012年，合景泰富在天津滨海新区以2.2万元的楼面价拿下一地块，目前该项目售价仅为1.9万元，堪称“亏本大甩卖”。

项目去化难，成本居高不下，合景泰富利润表现堪忧。

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借新还旧，拿地锐减控支出

据Wind数据，目前合景泰富存续债券共有18只。其中，美元债14只，存续规模约137.03亿美元；人民币债券4只，存续规模约93亿元。

今年5月，合景泰富公告称将发行一笔于2026年到期的绿色票据，票据金额为3.78亿美元，票面利率为6%。公告称，公司拟使用票据发行所得款项净额将公司现有一年内到期及根据其绿色融资框架进行的中长期离岸债项再融资。

借新债，还旧债。在美元债被政策限制之后，各大房企纷纷减少美元债的发行，而合景泰富却反其道行之，可见其债务压力之大。

今年7月，合景泰富有一笔2025年8月到期的美元债券，创下了近3月以来的*跌幅，公司美元债券从每1美元下跌1美分至98.5美分。

今年上半年，合景泰富的负债总额为1812亿元，同比增长1.8%。剔除预收款后的资产负债率为74.53%，依旧踩了一条红线。

其实为了减少现金流出，合景泰富已经开始大规模减少拿地。

今年上半年，合景泰富新增项目合计总建筑面积51万平方米，总成本13亿，权益建筑面积为37万平米，权益土地成本为9亿。

比较一下往年公司拿地数据——2019年上半年，拿地金额216.5亿元。2020年上半年，拿地金额93亿元。

今年合景泰富的拿地金额断崖式下降，形容其为“全面收缩”也不为过。因此有投资者表示，如果按照这种趋势，即使公司能实现今年的销售目标，今后要保持增长也十分困难。

甚至对于目前合景泰富擅长的“旧改”，公司管理层表示，考虑资金的情况和溢价，公司资金紧张，不排除会对部分旧改项目股权进行出售。

此前，标普曾对合景泰富做出负面的评级展望，机构认为，此前激进的增长策略让合景泰富的流动性缩进。

自2016年采取更为激进的增长策略以来，合景泰富集团在流动性状况紧缩之际大力投资土地并增加现金储备。

2016年，合景泰富开启了扩张之路，然后就在其刚刚迈入千亿门槛的2020年，在拿地全面收缩的背景下，合景泰富还能在千亿俱乐部中撑多久还是未知数。

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