揭秘 | 绿地151倍高溢价“甩包袱” 雅居乐物业买贵了吗？

导 读

光靠规模讲不出好故事。你得向市场证明有内功。

地产壹线 梁爽 吴波 发自广州上海

6月30日，绿地控股公告称，以10亿元价格出售全资子公司上海绿地物业服务有限公司（简称“绿地物业”）100%股权给雅居乐集团，并与雅居乐物业达成战略合作，绿地未来5年每年将向雅居乐提供不高于1000万平方米物业管理面积。

物业服务正在成为地产公司转型争夺的蓝海，两家地产公司的联姻，自然是打着各自的算盘。就目前已知的信息来看，雅居乐高溢价收购换来规模扩张，以及为上市“故事”润色；

而绿地不仅以高溢价甩掉物业“包袱”，同时也保留了未来入场物业蓝海的筹码。一位接近绿地的人士向网易房产透露，双方联姻主要有两大原因：一是雅居乐物业上市需要进一步扩大资产规模，二是雅居乐IPO股权架构也需得到优化。

增值151倍 可观的套现

“以超百倍市盈率收购绿地物业，买的（价格）算贵了。”

被出售的绿地物业成色如何？根据公告，绿地物业成立于2010年年末，是绿地集团全资子公司，目前已签约优质物业项目合同面积为417万平方米。截止到2016年年底，绿地物业总资产为8366.08万元，净资产650.33万元。截止到2017年5月31日，总资产增加到约1亿元，净资产为1032.39万元。

公告显示，评估公司采用的是*法评估，以2016年12月31日为评估基准日，绿地物业股东全部权益评估值为9.92亿元，评估增值约9.85万元，增值率高达15161.54%

如果这笔10亿元的交易顺利完成，绿地控股可获得约9.93亿元的**。是一笔可观的套现。

在业内人士看来，对雅居乐而言，这笔收购显然估值过高。绿地物业2016年的营业收入约1.2亿元，净利润仅286万元；2017年前5个月，绿地物业的营业收入6703.21万元，净利润382.06万元。

尽管绿地物业今年上半年净利润就超过去年全年，业绩明显增长，但依然“撑”不起10亿元估值。据媒体报道，若按照2016年静态利润计算，绿地物业的市盈率为350倍。

高力国际华南区咨询服务部一等董事陈厚桥分析，就算以今年前5个月净利润估算，绿地物业今年全年净利润不超过1000万元，未来50年的静态利润也就5亿元，雅居乐10亿元收购价是偏高了。

而且绿地集团开发的项目中有很大一部分是外包管理的。绿地物业成立较迟，2010年年末才成立，管理范围也仅覆盖绿地在北京、上海、广州、济南、杭州、武汉、禅城、佛山等城市的部分物业，而且物业类型非常多样，包括正冲击“中国名列前茅高楼”的武汉绿地*、写字楼项目绿地核心广场、住宅项目绿地国际花都等等。

协纵策略管理集团联合创始人黄立冲认为，物业公司不像游戏公司和高科技公司那样可以爆炸性的业务增长，“以超百倍市盈率收购绿地物业，买的（价格）算贵了。”

关键条款：5年合作5千万方

其中30%是“优先”提供，不排除绿地外包给第三方的可能

这笔“天价”收购，反映出雅居乐在物业板块极速扩张的强烈渴求，这正是其上市“故事”的一部分。

根据公告披露，雅居乐不仅可以获得绿地物业现有的417万平方米物业管理面积，双方还附加了未来5年的合作条款。即未来5年，在合法合规的前提下，绿地集团每年将向雅居乐提供*多1千万平方米的物业服务面积及其他方面支持。

这一附加条件是其绿地物业公司卖出高价的主要原因。绿地公告中称，*法评估是从资产的未来盈利能力角度对企业价值进行评价，“计算过程考虑了双方战略合作愿景，以交易双方对未来物业合作规划为基础给予适当预测。”

绿地集团内部人士表示，集团2016年的合同交付面积达到2千万平方米。按照这样物业交付面积估算，未来5年每年提供1千万平方米的物业管理面积，意味着绿地集团未来每年有将近一半的物业管理面积将外包给雅居乐管理。

当然，这5年5千万平方米的物业管理面积还要分两步提供。绿地集团承诺，自2018年1月1日起至2022年12月31日的五年内，每年在自己开发的物业中提供700万平方米物业服务面积给雅居乐；在此基础上，每年还有300万平方米新开发物业面积，优先提供给雅居乐。

也就是说，这5年5千万平方米的物业管理面积中，有70%是雅居乐未来5年确定能拿到手的，剩余30%则是优先提供，不排除绿地外包给第三方的可能。

公告中强调，所有合作都要在合法合规的情况下进行。绿地方面的内部人士表示，集团开发的项目很大一部分是外包管理，所有项目的物业管理都是要招标的，因此“优选”的公司未必一定是兄弟公司或者合作方。

以目前披露的信息来看，双方未来5年的后续合作还存在诸多不确定性，包括关键的价格问题。公告称，“在符合相关政府指导价(如有)的前提下，前述物业服务面积的平均物业管理费单价原则上不低于市场公平价格。”

鉴于雅居乐物业定位为中高端物业服务供应商，而绿地的项目中商业项目比重占到3成，且有大量项目分布在三四线城市。双方未来还需就物业管理项目的类型、管理费价格等方面达成共识。

绿地“甩包袱”之后 入股的想象空间

“雅居乐IPO股权架构也需得到优化”

回顾绿地控股2015年、2016年年报，“物业及相关产业”收入占公司业务收入的比例仅0.3%，该板块毛利率从2015年的33.7%掉到2016年的16.7%。

其以10亿元出售物业公司，被分析人士认为是高溢价“甩包袱”之举。同时也保留了未来入场物业蓝海的筹码。

一位接近绿地的人士表示，雅居乐以10万价格收购绿地全资子公司上海绿地物业服务有限公司，并与之结成战略性合作伙伴，主要出于两方面的考虑：其一，雅居乐物业上市需要进一步扩大资产规模，其二雅居乐IPO股权架构也需得到优化。

这为双方后续的股权合作留下了一个悬念。“绿地物业起步晚，在绿地的业务版块中，严格来说，相比于其它主要的地产开发板块，是比较弱的板块，”一位接近绿地的人士表示，“按照绿地一贯为整合优势资源提升业务能力的作风，绿地有可能会入股雅居乐物业，同时做强绿地物业。”

由于是双品牌管理，雅居乐物业未来将分成雅生活集团和绿地物业两个全资控股子公司，其中绿地物业的商标和品牌将免费授予雅居乐在绿地的物业内使用，免费授予期不少于5年。

陈厚桥认为，绿地集团跟雅居乐物业的合作期是5年，也没有将自己开发的物业全部交给雅居乐物业来管理，而是保留了一部分。这都是绿地未来进一步跟雅居乐物业探讨合作的筹码。

网易房产发现，双方签署战略合作协议时，绿地金控集团派出多位高管出席，包括绿地集团副总裁兼绿地金控集团董事长、总裁耿靖，绿地金控集团副总裁朱虹和施征宇，绿地金控集团股权*部总经理裴刚，等等。

绿地的公告给未来合作留下了想象空间：“公司将支持雅居乐物业物业管理及各类社区增值服务的快速发展，并探讨股权层面的合作关系，雅居乐物业要支持绿地社区金融、智能家居、社区养老、远程医疗等业务的开展。”

物业疯狂收购 资本市场买账吗？

光靠规模讲不出好故事

对雅居乐而言，迅速扩大物业管理规模是上市前的首要任务。雅居乐主席陈卓林曾在今年年初的业绩会上透露，未来会分拆物业“雅生活”到H股上市，之后再寻求曲线回A的可能性。

在5月的一场雅生活集团对外交流会上，雅生活集团领头财务官李大龙透露，集团上市工作已经进入攻坚阶段。李大龙是雅生活集团今年新聘请的财务负责人，曾参与顺丰回A的工作。

达到一定的管理规模，是雅生活上市前的重要任务。雅生活集团总裁刘德明曾表示，2017年要对外托管2000万平方米的物业管理面积，他对内的方针是“市场名列前茅、管理第2”。

网易房产获悉，雅生活内部将*并购作为“企业跨越式发展、赶超行业*企业的必由之路”。为提高市场拓展人员的工作积极性，雅生活集团设立了拓展创新奖、拓展超额奖、拓展创收奖等专项奖，尤其在拓展创收奖项的设置上，奖励力度之大在物业管理行业中也是难得一次。

陈厚桥分析：“对一些公司而言，目前的经营面积还不够，要收购就要给出一定的溢价，但是未来上市之后可能得到的利润可能会更多，这是他们愿意高溢价收购的原因。”

粗略计算，雅居乐物业现有的管理面积约6000万平方米，若未来5年能从绿地方面获得3500万～5000万平方米的管理面积，就意味着大约1亿平方米的物业管理面积到手。

“对物业公司而言，物业管理面积意味着圈住了社区里面的消费群体。假设一间房子100平方米，1亿平方米的物业管理面积，就意味着管理有1000万户家庭，每户家庭3～4个人，大约是3500万消费人口，”陈厚桥说，“物业公司有1亿平方米的管理面积，意味着我掌握3500万的消费人群。”

但光靠规模讲不出好故事。黄立冲并不看好物业管理公司高溢价收购扩张规模的行为。他表示，物业管理费通常是固定的，不通过高溢价的收购，很难迅速扩张，但是高溢价收购未必划算，这要看资本市场是否买账。

“物业管理目前的主要收入来源还是管理费，而管理费是固定的，业绩增长缓慢。资本市场从来没有对物业管理给予太好的看法和很高评价，也没有很大兴趣，主要是一些炒作行为令一些物管公司估值较高，让外人以为这个行业很美妙。”黄立冲说。

陈厚桥则认为物业管理蕴含着新的盈利方向，那就是社区增值服务，但是前提是物业公司要练好内功，有本事将社区的消费潜力挖掘出来。

“起码要推出一两个已经成功的盈利项目，让外界看见，你至少有一两个项目可以接近传统物管费的现金流量。”

根据2016年年报，雅生活去年营业额约10.69亿元，同比增长30%。今年4月，刘德明接受网易房产采访时透露，目前雅生活的增值服务收入占比仅不到1成，他计划用3年时间，让增值服务收入占比提高到20%以上。

作为参考，在物业领域数一数二的上市公司彩生活，2016年年报披露其增值业务收入为1.57亿元，占整体收入的11.7%。

陈厚桥提醒，较大的管理规模固然意味着庞大的消费者人群，但是资本市场更看重物业公司是否已经形成新的增值能力。物业公司在“内功”还没练好的情况下进行疯狂收购，是一种带有盲目的跑马圈地行为，要关注风险。